日本财政刺激引发全球市场震荡：日债收益率飙升与套利交易风险

一、日本财政刺激计划引爆市场动荡

近期，日本政府公布规模达1100亿美元的财政刺激计划，犹如在全球金融市场投下一颗“深水炸弹”，引发了一系列连锁反应。日本长期债券遭大规模抛售，10年期日债收益率飙升至2008年金融危机以来最高水平，30年期日债收益率更创盘中历史新高。

基准10年期日本国债收益率19日一度攀升0.04个百分点至1.78%，为2008年6月全球金融危机以来的最高水平；20年期日本国债收益率升至2.795%，为1999年以来最高；30年期日本国债收益率盘中甚至升至3.35%的历史新高。这一系列数据表明，日本债券市场正经历着前所未有的剧烈波动。

二、财政刺激政策：收益率飙升的“导火索”

推动日本国债收益率飙升的根本原因在于日本政府的财政刺激政策。18日，一个由与高市关系密切的议员组成的日本执政党委员会小组提议编制一项超过25万亿日元（约合1610亿美元）的补充预算，以资助高市计划推出的刺激方案。该提案称，政府“应当毫不犹豫地发行更多债券”，以资助在经济增长领域和危机管理方面的投资，且提议金额将远远超过去年额外预算的13.9万亿日元，一些日本官员随后的评论表明，这一规模可能会进一步扩大到17万亿日元。

然而，这一举措并未得到市场的积极反馈。金融市场独立分析师佩雷拉指出，在传统经济学理论中，刺激计划的宣布通常会承诺经济增长、降低债券收益率，但日本市场却恰恰相反，这种反应实际上是对日本主权债务可持续性的不信任投票。日本的债务负担约占其国内生产总值（GDP）的250%，利息支付已占年度税收收入的约23%。佩雷拉估计，日债收益率每增加100个基点，日本政府的年度融资负担就会增加超过2.8万亿日元。

三、经济与市场双重困境

（一）经济负增长与外部压力

日本内阁府17日公布2025年第三季度日本实际国内生产总值（GDP）较上季度减少0.4%，按年率计算下降1.8%，这是日本经济自2024年第一季度以来再次出现负增长。市场担忧，高市的挑衅言论将进一步冲击日本经济，拖累日元资产。日本野村综合研究所研究员木内登英表示，日本经济已因美国关税政策面临下行压力，如今中日关系恶化，又对日本经济增加了巨大隐忧。

（二）汇率与股市双杀

18日，日元对美元汇率自2月以来首次跌破155日元，创自今年1月以来最低水平。日经225指数创下今年4月初以来最大单日跌幅。瑞穗首席策略师大森认为，市场这两个交易日可能反应过度，但显然，日本政府将不得不发行长期债券来为其扩张性支出计划提供资金，且越来越多投资者认为日本的宏观经济形势正在变得“混乱”，这种情绪不仅体现在日本国债收益率上，也体现在日元和日股中。

四、高市的两难境地与政策博弈

高市目前陷入了进退两难的困境。一方面，疲软的经济数据倒逼她不得不推出庞大的支出计划，以刺激经济增长；另一方面，财政扩张叠加市场对日本央行推迟加息的预期，会合力打压日元。而日元贬值又会反过来推高进口商品成本，这与她通过削减汽油税和公用事业补贴来缓解通胀痛苦的努力背道而驰。

高市作为宽松货币政策的拥护者，曾暗示她支持日本央行缓慢加息，这在交易员看来无异于为做空日元开了“绿灯”。日生基础研究所（NLI）首席经济学家上野刚史表示，高市必须谨慎，如果她直接要求暂时停止加息，将轻易把日元推过160大关。面对日元持续贬值，日本财务省的“口头干预”正在升级。财务大臣片山皋月18日表示，她看到了“外汇市场中极端单边和快速的波动”，并对此“深感担忧”，这增加了市场对财务省可能直接入市干预以支撑日元的猜测。

五、日元套利交易：全球市场的潜在威胁

（一）套利交易平仓风险加剧

在长期日债收益率上涨、日元贬值压力加剧的背景下，市场更担心历史重演，即日元套利交易将再次遭遇平仓，危及全球流动性和风险资产。日元套利交易中，全球投资者以低利率借入日元，并将资金部署到国外高收益市场。长期以来，这种交易建立在日本永远能够锁定住低利率水平的基础上，但如今这一假设被打破。

富达国际（Fidelity International）基金经理里德尔提示，今年稍早，就看到“传染病”如何从日本国债市场迅速蔓延到全球其他市场。佩雷拉称，长期日债收益率上涨的影响远远超出了日本市场本身，更会威胁到长期日元套利交易的基础。当债券收益率飙升时，日元套利交易开始崩溃，随着资金回流日本，日元往往会走强，这意味着任何此前借入日元的人都会突然面临更高的还款成本。

（二）全球风险资产受冲击

机构HashKey Group首席分析师丁肇飞表示，加密货币市场近期危机的主要原因之一是高市的强硬言论给日本金融市场带来了一些不稳定的因素。佩雷拉称，这种情况将再度冲击全球风险资产。相关性研究显示，日元套息平仓与标准普尔500指数下跌之间存在0.55的关系。新兴市场货币会因日元套利交易平仓而在30天内下跌1% – 3%，依赖外资的新兴市场债券也会录得下跌。美国国债收益率会因日本投资者需求减少而跃升15 – 40个基点。如果套利交易平仓继续下去，可能会引发更广泛的国际资产抛售，尤其是美国国债和股票ETF。当流动性收紧时，所有风险资产都会受到影响，科技股，尤其是比特币等加密货币会首先作出反应，因为投资者将开始对冲风险。比特币在2015年、2018年和2022年流动性紧缩期间均下跌，不是因为它本身基本面变弱，而是因为流动性收紧，这意味着比特币可能会面临另一轮下跌。

日本此次财政刺激计划引发的市场动荡，不仅对日本国内经济和金融市场造成了巨大冲击，也对全球市场带来了潜在风险。日债收益率飙升、日元贬值以及日元套利交易平仓风险，都如同多米诺骨牌效应，可能引发全球金融市场的连锁反应。各国投资者和政策制定者需密切关注日本市场动态，做好应对潜在风险的准备。